HT WORKING CAPITAL 1, FONDO DE TITULIZACIÓN

Rating Action

EthiFinance Ratings (“EthiFinance y/o la Agencia”) afirma la calificación de los pagarés emitidos por el Fondo en “A+sf”.

Resumen Ejecutivo

HT WORKING CAPITAL 1, FONDO DE TITULIZACIÓN (“El Fondo”) es un fondo de titulización por compartimentos instrumentado bajo programas de Pagarés, uno por cada compartimento (los “Pagarés”), y que constituye un patrimonio separado, abierto por el activo (de carácter renovable y ampliable) y por el pasivo (mediante la emisión sucesiva de Pagarés, y en su caso, la disposición de una o varias líneas de liquidez). 

En la fecha de constitución del Fondo, de forma simultánea, se creó el primer compartimento denominado HT WORKING CAPITAL 1 (o bien "Compartimento 1"), con la finalidad de financiar la adquisición de derechos de crédito derivados de trabajos ya realizados o servicios ya prestados o bienes entregados por los Clientes a los Deudores, adquiridos, a su vez, de los clientes (los "Clientes") de TRADE & WORKING CAPITAL, S.A.U, ("TWC"), en virtud de contratos marco de cesión de los derechos de crédito o acuerdos similares. Los derechos de crédito cedidos al Compartimento 1 están originados por los Clientes, al amparo de relaciones comerciales propias del sector de actividad al que pertenecen, frente a sus respectivos deudores (los "Deudores"). En enero de 2023 se realizó una novación a la Escritura, que afectó al cálculo de la Reserva de Intereses y la Reserva de Liquidez, cuyo detalle se puede ver en el informe anterior.

Fundamentos

• El seguro de crédito contratado con Allianz Trade es la principal mejora crediticia, con una Indemnización Máxima total de 99,7 MM €. La indemnización máxima total se sitúa en 99,7 MM € y está formada por la indemnización máxima (IM) de 39,7 MM € más la indemnización máxima adicional (IMA) de 60 MM € para el periodo entre el 1 de septiembre de 2023 al 31 de agosto de 2024 con renovación anual (vs. una indemnización máxima total de 65,0 MM € en la póliza anterior). Allianz Trade (“la Aseguradora”) dispone de una calificación de AA- con tendencia estable otorgada por EthiFinance Ratings el 20 de septiembre de 2023.  
• El importe de los Derechos de Crédito está asegurado al 100,0%. La cobertura de la póliza está fijada en 90,0% del importe del Derecho de Crédito. Con el objetivo de cubrir el 10,0% restante, TWC solamente cede al Fondo de Titulización el 90,0% del importe de los Derechos de Crédito.  
• Los Derechos de Crédito que se ceden al Fondo deberán tener un grade entre 1 a 5 asignado por la Aseguradora, aunque de forma excepcional se pueden incluir Derechos de Crédito con grade 6.En la Póliza, Allianz Trade a través de su sistema de clasificación de riesgo, donde clasifica los DC de menor a mayor riesgo (grade 1 a 10), establece que los Derechos de Crédito cedidos deberán estar entre el grade 1 y 5 en el momento de la incorporación al Fondo.  
• La cartera de deudores muestra niveles de atrasos leves, con un 0,21% de morosidad por más de 60 días en diciembre de 2023. Esta morosidad comenzó a presentarse en octubre de 2023 donde mostró una tasa del 0,06% para atrasos de hasta 30 días, y ha evolucionado hasta alcanzar en diciembre de 2023 un 0,15% para atrasos de 31 a 60 días, y 0,21% para atrasos de más de 60 días. 
• El análisis de Montecarlo muestra un aumento en la probabilidad de default (PD) de la cartera respecto a la revisión de 2022, pasando de 4,2% a 6,5% en diciembre de 2023. La cartera analizada muestra un aumento global de la PD que se explica por la alta probabilidad de default asignada al deudor principal. En el análisis de Montecarlo realizado, la probabilidad del default asignada al primer deudor es la más alta de entre los principales deudores de la cartera con grade 5, donde se le asigna además un peso del 50% de la IM total, con el objetivo de estresar el análisis, siendo el mismo enfoque del año anterior, sin embargo, la PD de 2022 era menor que la actualmente empleada. 
• Se ha realizado un análisis de flujo de efectivo de estrés para conocer el nivel de morosidad máximo de la estructura, en línea con la calificación de la estructura. Tras efectuar el análisis de Montecarlo que establece el nivel mínimo exigido para cada nivel de calificación, se realiza un análisis de flujo de efectivo para conocer en qué niveles de calificación se ubicaría la estructura. El resultado del análisis cumple por encima del nivel requerido debido principalmente al aumento de la IM total. 
• La concentración de deudores se mantiene elevada, representando los primeros 10 deudores un 93,3% de la cartera. Para diciembre de 2023, la cartera contiene un total de 189 Derechos de Crédito, los cuales pertenecen a 35 deudores. Sin embargo, la mayoría del importe de los Derechos de Crédito se concentra en los primeros 10 deudores, representando el primer deudor un 42,2%, el segundo un 18,7% y el tercero un 12,5% sobre el total de la cartera. A pesar de la elevada concentración, los Criterios de Elegibilidad fijan como límite que el primer deudor no podrá superar el 50% de la IM ni los tres primeros deudores podrán superar el 100% de la IM. Para diciembre de 2023 el principal deudor representa el 27,6% de la IM y los tres primeros un 48,0%.  
• El riesgo de liquidez es reducido y mitigado por la reserva de liquidez. Se establece un periodo de carencia en el seguro por lo que la indemnización se recibe aproximadamente en 6 meses. Para poder compensar esa posible falta de liquidez se establece una reserva de liquidez situada en 732,2 € para diciembre de 2023. 
• El riesgo de Commingling es bajo al existir contratos de prenda sobre las cuentas de cobros. Se han suscrito diferentes contratos de prenda sobre cada cuenta de TWC que tiene asignado como cuenta de cobro donde deben pagar los deudores. Asimismo, en la póliza de seguro se especifica que los recursos por concepto de indemnizaciones serán depositados directamente en la cuenta del FT por la Aseguradora. 
• El riesgo operativo del Cedente se ve mejorado debido a su track record y el aumento en el nivel de operaciones. Desde su creación en 2019, TWC ha realizado distintas operaciones sobre Derechos de Crédito cumpliendo con unos niveles de mora reducidos dentro del Fondo. Asimismo, el nivel de operaciones que realiza la empresa ha ido en aumento. 

Análisis de Sensibilidad

Factores que pudieran (individual o conjuntamente) impactar en el rating

• Factores positivos

Una mejora en el rating de la Aseguradora o un descenso en la probabilidad de incumplimiento de los deudores que resultara en una reducción del average PD de la cartera.

• Factores negativos

Un elevado aumento en la mora de la cartera o una mayor concentración de deudores que implicara un aumento de la probabilidad de default de la cartera. Asimismo, una reducción en el importe de la IM total.

Descripción de la Transacción

Participantes

Diagrama de la Operación

Descripción del Fondo

El Fondo está dividido en compartimentos. Inicialmente, el Fondo se creó con un único compartimento, el Compartimento 1, cuyos activos y pasivos corresponden exclusivamente al mismo. El Fondo y su compartimento, tienen una estructura abierta tanto por el lado del activo, de carácter renovable y ampliable, como por el lado del pasivo, asumiendo cada compartimento sus propios gastos, costes y obligaciones. Desde que se constituyó el Fondo y el Compartimento 1, se fueron adquiriendo derechos de crédito originados en primer lugar, por los Clientes derivados del suministro de bienes y servicios con los Deudores. Estas facturas emitidas, disponen de su correspondiente Soporte de Pagos (facturas con toma de razón, pagarés, letras de cambio, etc.), las cuales son cedidas posteriormente a TWC en virtud de los Contratos Marco de Cesión firmados con los Clientes. Estos Derechos de Crédito son cedidos posteriormente al Fondo.

Los Derechos de Crédito cedidos al Compartimento 1 estaban asegurados inicialmente por Euler hasta un importe máximo anual total de 45m de euros. Posteriormente en junio de 2022, se modificó la póliza de seguro, donde se incrementó la IM total a 65 millones de euros. Actualmente el importe de la IM se fija en un importe de 39,7 millones de euros más una IMA establecida en 60 millones de euros, dando una IM total de 99,7 millones de euros. 

Descripción del Cedente

TWC es una sociedad constituida en septiembre de 2019 cuya actividad principal es la realización de operaciones sobre derechos de crédito derivados de la venta de bienes y la prestación de servicios, la prestación de servicios de financiación, concesión, cesión, venta, compra y transmisión de préstamos o créditos, descuento de derechos de crédito, asesoramiento y prestación de servicios para la gestión de cobro y administración de derechos de crédito y contratos de financiación, incluidas las actividades de factoring con o sin recurso. Para realizar la operativa de cesión de los derechos de crédito entre TWC y cada uno de sus Clientes, ambas partes firman unos Contratos Marco de Cesión, los cuales, tienen como objeto principal regular la cesión sin recurso por parte del Cliente a TWC, de los derechos de cobro titularidad de los Clientes como consecuencia de sus actividades comerciales. TWC financia a sus Clientes principalmente mediante operaciones de factoring. 

TWC es propiedad 100% de Baghdadi Capital S.L., sociedad con sede en España. En noviembre de 2023, Baghdadi Capital S.L. ha expandido su negocio a Estados Unidos con la denominación Higher Bridge Capital INC, con el objetivo de ofrecer financiación alternativa a PYMES.

Modificaciones en la Escritura de Constitución

Desde la constitución del Fondo han existido varias novaciones a la Escritura, en el mes de marzo y en diciembre de 2021, se agregó la posibilidad de notificar a través de un sistema de firma digital y se llevó a cabo el cambio de la entidad donde se encuentran las cuentas de cobro.

Asimismo, en julio de 2022 se realizó una tercera novación a la Escritura, donde se amplía el importe del Programa de Pagarés del Compartimento 1 hasta 150 millones de euros, tras las modificaciones a la póliza de seguro mostradas en el informe anterior con fecha de julio 2022. La última novación se realizó en el mes de enero de 2023, donde se modifica el cálculo de la Reserva de Intereses y de Liquidez, de manera que ahora se calculan en función del tipo medio ponderado de los pasivos, en lugar de ser en función del tipo máximo. Se puede encontrar más información en el apartado “Novaciones a la Escritura” del informe realizado en 2023.